福耀玻璃:汽车玻璃收入增22%,利润率有望回升

投资要点:
    影响利润率的浮法玻璃业务已靠近周期底部,公司利润率有望好转。
    由于需求受压制及产能供给较多,上半年浮法玻璃价格持续下滑;重油与纯碱上涨使成本压力明显。公司毛利率从去年上半年33.8%的水平下滑至今年23.9%。我们认为下半年货币政策不再收紧的话,玻璃行业已经靠近底部,未来通胀回落或有助于缓解成本压力;而汽车玻璃盈利能力稳定,公司总体利润率率将出现好转。
    出口带动汽车玻璃收入提高21.8%,国内汽车销售将逐步走出低谷。
    出口高速增长下汽车玻璃贡献了收入与利润的91.1%与85%,创历史新高。毛利率目前达到34.1%,仅较去年同期下降1.8个百分点。据我们分析,汽车玻璃利润率能够维持较高水平,业绩受销量的影响更大,出口业绩靓亮,对北美及亚太的出口收入分别增长36%与50.1%。
    国内汽车行业增速放缓只是短暂情况,预计下半年会逐步提升;国外经济复苏将支撑出口快速增长。
    浮法玻璃与汽车玻璃产能持续增长,规模效应与产业链一体化将保证长期利润率稳定。公司目前占有国内67.95%及全球15%的市场份额,规模仍将继续增长。目前上?；卣诶┱?郑州基地也计划于2012年投产,规模效应有望带动成本下降。另外,重庆两条浮法线于今年5月与10月点火,玻璃原片自给率将由目前的50%提升至75%。产业链一体化能够将节约相关费用,进一步提升公司竞争力。我们认为公司汽车玻璃较高的毛利率能够长期保持。
    公司管理能力优秀,财务费用出现下降。上半年公司资产负债率上升至51.8%,但财务费用下降18.6%。公司上半年发行5亿元的短期融资券与4亿元的中期票据,本次公司又拟申请发行不超过12亿元的短期融资券,我们认为政策紧缩下公司采取措施降低财务费用,本身就是优秀管理能力的体现。
    维持“强烈推荐”的投资评级。预计公司2011至2013年收入为93.1亿、109.1亿、129.8亿元,实现每股收益为0.83、1.04、1.33元,维持“强烈推荐”的投资评级。
    风险提示:汽车销量及出口市场复苏低于预期。